2019上半年不銹鋼焊管供需格局變化及演繹過程

    （一）不銹鋼焊管行業(yè)基本面：需求仍然有較強韌性，不銹鋼焊管需求同比增速維持高位；

    不銹鋼焊管行業(yè)的韌性和生命周期的特征是有規(guī)律可循的。對不銹鋼焊管行業(yè)實際需求進行測算，可以得知18年實際需求的波動并不大。

    1、從同比的角度來看，參考與不銹相關(guān)的中觀行業(yè)消費情況，整體同比幅度較平穩(wěn)，18年保持正增長，12月份增速還有略微回升。

    2、從水泥磨機開工率、水泥產(chǎn)量等高頻數(shù)據(jù)來看，12月、1月初的庫容比處于較低水平，磨機開工率高于往年同期，下滑速率較低。雖然12月本是明顯的淡季，但并沒有體現(xiàn)出明顯的淡季特征，原因是過去的半年時間內(nèi)房地產(chǎn)新開工較好的數(shù)據(jù)以及長期出現(xiàn)的趕工情況。

    3、從產(chǎn)業(yè)鏈的價格、利潤方面來看，目前雖然不銹鋼焊管的回升速率較慢，但鋼材、焦炭、焦煤都已經(jīng)出現(xiàn)了回升。利潤方面，以不銹鋼焊管利潤進行測算，也有明顯修復(fù)。

    （二）對未來供需格局的判斷

    1、國內(nèi)需求：2019年H1鋼鐵增速下移，3-5月望平穩(wěn)過度

    通過對18年的觀察，不銹鋼焊管行業(yè)的淡旺季特征已不再明顯。19年整體需求的總量在上半年比較平穩(wěn)，最高值會出現(xiàn)在3-4月份。與18年3-4月份的明顯區(qū)別在于，當(dāng)時資金到位較慢導(dǎo)致民工返工意愿較弱，并且兩會期間環(huán)保壓力較大，而根據(jù)調(diào)研發(fā)現(xiàn)，這兩點在19年基本都不太可能出現(xiàn)，即3月份不銹鋼焊管需求出現(xiàn)斷崖性下滑的可能較小。

    2、出口需求：短期有所回暖，中期仍保持低位

    19年1月的不銹鋼材出口有所回升，但空間比較小。

    影響不銹鋼出口的核心因素是政策性因素和海內(nèi)外價差。目前來看，海內(nèi)外價差已經(jīng)有所恢復(fù)，但由于國內(nèi)3-4月是開工旺季，不銹鋼焊管企業(yè)在不能滿足需求時可能會將外 貿(mào)訂單轉(zhuǎn)移至國內(nèi)，同時帶動海內(nèi)外價差重新回歸。我們認(rèn)為出口端需求短期有回暖，中期會保持600-700萬噸的中樞水平。

    3、供應(yīng)端：產(chǎn)量上限為8200萬噸左右，利潤成為影響不銹鋼焊管供應(yīng)的新因素

    利潤代替環(huán)保成為影響不銹鋼焊管供應(yīng)的核心因素。在17、18年時利潤不斷提升，企業(yè)不斷追求最大產(chǎn)量。但由于目前部分區(qū)域甚至存在虧損，所以不銹鋼焊管企業(yè)產(chǎn)量的彈性會開始顯現(xiàn)。

    4、庫存：中樞下移，2019年冬儲庫存望介于2016-2017年之間

    19年的總庫存中樞相比18年會進一步下移，最高峰會出現(xiàn)在2月底。2019年的總庫存高峰在6000萬噸左右，與2017年持平。3月份之后還會進一步下滑。

    （三）供需格局的預(yù)測對不銹鋼焊管價格的影響

    我們認(rèn)為在社會總庫存的去化速率明顯高于去年同期時，容易迎來不銹鋼焊管價格上漲。

    測算19年1至6月的供需格局，1-2月份處于累庫存狀態(tài)，其中1月與歷史均值持平，2月低于18年水平。3-5月會迎來明顯去庫過程，3-5月將分別去庫 550萬噸、1000萬噸、650萬噸左右。與歷史均值進行對比，3月均值300萬噸左右，4月均值500-600噸左右，故今年3、4月份庫存去化明顯，不銹鋼焊管價格有望迎來上漲。

    在微觀表現(xiàn)上，當(dāng)前不銹鋼焊管庫存與歷史水平相比處于中低位水平，且?guī)齑娼Y(jié)構(gòu)是廠庫低社庫高。社庫會最早受到影響，由于下游消化能力會比較快，鋼廠生產(chǎn)不能滿足下游需求，同時鋼廠庫存也比較低，故鋼廠會有提價過程，這也是過去幾年所一直演繹的狀態(tài)。但今年可能不會快速達到這種狀態(tài)，會持續(xù)2-3個月的上漲階段。

    （四）對2019年全年不銹鋼焊管價格中樞、利潤中樞的判斷

    2019年1月奠定全年利潤基礎(chǔ)。由于1月是淡季，且價格是從11月的高點下跌至3800元左右，在淡季且價格已經(jīng)有了明顯下跌的背景下，如果不銹鋼焊管供需結(jié)構(gòu)均衡，利潤會處于合理區(qū)間。如果價格進一步下調(diào)，會帶來更大面積虧損的情況。

    目前資產(chǎn)端的表現(xiàn)是期貨先行，不銹鋼焊管現(xiàn)貨剛剛開始，股票低估值高股息，產(chǎn)業(yè)鏈的價格上漲處于傳導(dǎo)過程中，后續(xù)對于黑色產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)都可以考慮配置。

    總結(jié)：當(dāng)前從庫存表現(xiàn)來看，數(shù)據(jù)中規(guī)中矩，但未來庫存去化速率可能會加速。在保守估計不銹鋼焊管需求的情況下，今年3-5月的庫存去化速率仍然會高于往年同期狀態(tài)，同時當(dāng)前鋼廠庫存占比相對較低，在未來傳導(dǎo)過程當(dāng)中，鋼廠議價能力相對較強。在未來3個月左右的時間，3-5月價格會有較為明顯上漲。